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债转股去杠杆防风险,投资机会开启
2016-11-25 11:06:31 来源:泽平宏观

导读

自10月10日债转股指导意见出台,债转股的大幕开启,是供给侧结构性改革五大任务——去杠杆的重要发力点,有助于化解银行不良,帮助周期性行业渡过难关,缓释信用风险。同时,一个万亿级的资产管理机会浮现,正姗姗而来。

摘要

本轮债转股去杠杆防风险,投资机会开启。1)本轮债转股强调法治化和市场化,明确政府不兜底损失。2)实施逻辑:一是降低非金融企业杠杆率,推进国企改革。当前我国非金融企业杠杆率过高,国有企业特别是央企资产负债率偏高。二是化解防范银行不良风险。9月末商业银行账面不良贷款余额达1.5万亿元,最近四年年均增长超30%。3)进展:已开展7单债转股项目,均为国企;地方AMC“二胎”放开,且允许对区外转让;五大行拟各出资100亿设立债转股子公司,交叉实施债转股;长城资产通过基金形式推动债转股。

1999年债转股成功实施。1)实施背景:国有企业负债率高企、亏损严重,中央提出“三年脱困”;国有商业银行面临“技术性破产”,中央提出防范和化解金融风险。2)实施方式:行政色彩浓厚,以银行对大中型国有工业企业的不良债权为主,通过财政部注资、人民银行再贷款、向四大行定向发行金融债券方式为四大AMC提供资金以接收1.4万亿银行不良资产(含4050亿债转股金额),且政府兜底损失。3)结果:银行不良风险得到一定化解;国企资产负债率明显下降,国企改革基本完成阶段性目标;四大AMC赚取利润,风险与成本由政府承担;暴露出四个道德风险。

债转股政策利好AMC和周期性行业龙头。1)债转股政策对银行业的利好有待观察。债转股政策有助于商业银行化解不良风险,但商业银行持有工商企业股权面临法律及资本金限制,且存在监管风险。2)债转股政策利好煤炭、钢铁、有色等周期性行业的大中型国企。有望降低其债务规模及资产负债率,减少利息支出和融资成本。3)债转股政策利好地方AMC。银监会发文放开地方AMC“二胎”,降低不良资产批量转让组包门槛,且允许对区外转让。当前江苏、浙江、上海已分别有两家省级AMC”,广东、福建、四川等增设省级AMC的可能性较大;另深圳、宁波、大连的计划单列市级AMC有待设立。

风险提示:1)债转股存在道德风险,中央政府、地方政府、银行、实施机构、债转股企业之间的利益及目标存在差异。2)债转股具体配套措施仍在出台,具有不确定性。3)债转股结果与经济发展前景及行业发展周期具有相关性。

目录

1 本轮债转股的大幕开启
1.1 本轮债转股的基本政策
1.2 本轮债转股的实施逻辑
1.3 本轮债转股的实施进展
2 1999年债转股成功实施
2.1 1999年债转股政策的实施背景
2.2 1999年债转股政策的实施方式
2.3 1999年债转股政策的实施结果
2.4 1999年债转股与本轮的比较
3 本轮债转股利好AMC和周期性行业龙头
3.1 对银行利好有待观察
3.2 利好煤炭、钢铁、有色等周期性行业大中型国企
3.3 利好资产管理公司(AMC)
4 潜在风险

正文

1、本轮债转股的大幕开启

1.1 本轮债转股的基本政策

10月10日,国务院发布《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》(国发〔2016〕54号)及其附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》,这标志着继1999年债转股后,新一轮债转股大幕正式拉开。



作为当前供给侧改革“三去一降一补”中“去杠杆”的重要手段之一,本次债转股政策有四个关键点:一是严禁“僵尸企业”、失信企业和助长产能过剩的企业实施债转股;二是相关市场主体自主决策、自担风险、自享收益,政府不承担损失的兜底责任,不是“免费午餐”;三是债转股资金主要以市场化方式筹集,支持符合条件的实施机构发行专项用于市场化债转股的金融债券,探索发行用于市场化债转股的企业债券,同时,根据需要,采取适当财政支持方式激励引导开展市场化债转股;四是政府不干预市场化债转股的具体事务,不搞“拉郎配”。此外,实施机构包括金融资产管理公司、保险资产管理机构、国有资本投资运营公司、银行现有符合条件的所属机构、或银行申请设立符合规定的新机构。转股债权范围以银行对企业发放贷款形成的债权为主,适当考虑其他类型债权。其他类型债权可以结合2016年8月8日的《国务院关于印发降低实体经济企业成本工作方案的通知》(国发〔2016〕48号)理解,其中第三章“有效降低企业融资成本”第十节“完善商业银行考核体系和监管指标,加大不良资产处置力度”指出,“支持有发展潜力的实体经济企业之间债权转股权”。

*文章为作者独立观点,不代表中国经营网立场。

任泽平

方正证券首席经济学家。曾担任国务院发展研究中心宏观部研究室副主任、国泰君安证券研究所董事总经理、首席宏观分析师。