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保房价还是保汇率:俄罗斯、日本和东南亚的启示
2016-10-11 10:32:57 来源:泽平宏观

  投资、消费需求的旺盛和居民支付能力的增加促进了房地产投资和需求。2007年,俄罗斯固定资本投资实现了高达21%的增长。在2000-2007年的8年间,俄罗斯平均工资从2200卢布增长到12500卢布,平均退休金从823卢布增长到3500卢布,促成了俄罗斯居民支付能力的大大提高。

  俄罗斯房地产业的市场化也是促使房价上涨的重要因素。俄罗斯停止了拨款盖房,开发商们开始按市场需求来定房价。同时,政策对俄罗斯房地产支持力度增大。普京将住房并入国家四大优先发展项目,梅德韦杰夫承诺大部分俄罗斯人口拥有必需住房。

  值得注意的是,俄罗斯严重的货币超发也是房价上涨的重要推手,由于当时按揭贷款的利率相对较低,超发的货币进入房地产,推升俄罗斯各地房价的快速上涨。




  2.1.2 俄罗斯汇率政策改革

  俄罗斯汇率制度的演变可以分三个阶段。1992-1994年,俄罗斯实行卢布内部可兑换制度,只要是不涉及国际资本流动的卢布都可以自由兑换成外国货币,汇率由交易所市场统一形成,可自由浮动。

  1995-1998年8月,俄中央银行对卢布对美元的比价预先规定一个上下浮动的范围,即“外汇走廊”,实行有管理的浮动汇率制度,以此平衡市场供求,抑制汇率的过度波动和外汇市场的投机。

  1998年金融危机后,俄罗斯先是放宽“外汇走廊”后由于外汇储备枯竭而放弃“外汇走廊”,卢布汇率自由浮动保持至今。2006年6月30日,卢布实现了完全可自由兑换。理论上讲,货币的可自由兑换是一国经济条件具备的情况下自发形成的,然而俄罗斯的这一过程是在申请加入WTO的背景下应国际组织的要求与政府行政命令的推动下实现了形式上的可自由兑换。

  汇率实现自由浮动后,汇率波动风险会从中央银行转移到贸易企业。对实体经济部门而言,汇率的稳定(而非汇率水平的高低)才是最重要的。俄罗斯经济发展的“结构依赖”很大程度上决定了汇率的高波动风险。俄罗斯有着极其丰富的油气资源,是世界上最重要的能源生产和贸易国之一。近年来,在俄罗斯出口商品结构中,石油和天然气出口额占商品出口总额的70%左右,占国内生产总值的30%,俄联邦财政收入的一半依赖油气出口的税收。正是对资源的严重依赖,石油价格的剧烈波动会造成汇率的震荡。在汇率波动风险尚未消除的情况下而实施自由浮动汇率制度,这无疑加大了经济的不稳定性。




  2.2 汇率暴跌的导火索: 乌克兰危机和原油价格下跌

  地缘政治事件升级,资本外逃。2014年,乌克兰危机和马航MH17被击落事件之后,欧美国家对俄罗斯的经济制裁逐步升级,对俄罗斯能源、金融和军事三大关键领域实行制裁。标准普尔和穆迪等信用评级机构纷纷降低对俄罗斯国家的信用评级。俄国内经济的下滑和持续的外部压力造成俄罗斯经济不确定性的上升,投资者信心受到严重影响,不少外国投资者出售在俄企业的股份,并把资金撤走,仅2014年一年,俄罗斯资本外流总额达到1540亿美元,从而增加了对卢布汇率下行的预期。

  雪上加霜的是,随着国际经济的不景气,原油价格开始下行。2014年8月,布伦特原油月平均价格还在每桶101.6美元,此后受全球供需失衡、OPEC争夺市场份额实行保产政策、强势美元等因素的影响,2015年1月,布伦特原油月平均价格再次下跌至每桶49.8美元,此后布伦特原油价格继续下探,最低降至31.9美元/每桶。由于俄罗斯经济结构单一,过分倚重能源出口,能源价格的波动会直接对卢布币值的稳定产生影响。贸易环境恶化使得能源出口收入减少,卢布面临持续贬值压力。

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