首页>观点>正文
降杠杆的核心是提高资本配置效率
2015-05-30 13:59:47作者:张茉楠 来源:中国经营报 评论:

  2008年以来,国际金融危机给世界各国的最大教训是一味扩张需求不但不能解决经济增长问题,反而可能导致经济结构的失衡和负债式增长。中国需要以“降低结构失衡,提高资本配置效率”为核心目标,通过供给创新,有效降低杠杆。

  IMF数据显示,2005~2012年,中国非金融部门(居民部门、非金融企业部门和政府部门)债务占GDP比率整体呈上升趋势,杠杆率由139.3%升至176.3%,近两年又继续升至约210%,上升了60多个百分点。根据标普数据,2013年底,中国非金融类公司的债务总额共有12万亿美元,为GDP的120%。截至2014年底,中国非金融企业债务规模将为13.8万亿美元,超过美国的13.7万亿美元。

  中国资产负债表风险既来自于周期性因素,更来自于供给侧变化的结构性因素。一方面,从外部看,全球经济结构性周期——再平衡因素,金融危机以来,全球经济再平衡逐步改变了全球货币循环。根本而言,全球货币经济循环依赖于两个途径:一是贸易赤字国向贸易盈余国进行贸易货款的支付,带来经常账户的资金流动;二是贸易盈余国将积累的外汇资产重新投资于贸易赤字国的金融资产上,带来金融账户的资本流动,两者形成一个完整的货币经济循环,这意味着全球贸易失衡越严重,衍生出的流动性就越多。

  然而,国际金融危机以来这种情况正在发生改变,2008年国际金融危机后,这一大循环开始逆转。随着发达经济体的去杠杆,新兴市场经济需求出现萎缩,外部收入下降,国际贸易趋于再平衡,盈余国盈余下降,赤字国赤字减少。国际货币基金组织报告显示,全球经济不平衡现象较2008年金融危机前整体有所改善,全球贸易不平衡产生的流动性明显降低。

  过去五年,中国经常账户盈余已从2007年占国内生产总值峰值的10%降至2013年的2.1%和2014年的2.0%。中国今年一季度国际收支出现约800亿美元逆差,创历史新高且大幅超出去年四季度约300亿美元的水平。企业部门的自身造血功能开始下滑,为了提高净资产收益率,企业部门被迫采取加杠杆,这也解释了为什么新兴经济体普遍出现经常项目账户恶化赤字和制造业部门杠杆率自2008年开始加速上升的重要原因。

  另一方面,来自于内部资本形成变化,特别是资本利用和资本配置效率下降的因素。我们利用投资产出弹性来测算投资效率(投资效率常用增量资本产出率ICOR来衡量,表示增加单位总产出所需要的资本存量,即ICOR=当期固定资本形成总额/GDP增加值,数值越高表示投资产出效率越低)。结果显示, 1996~2012年期间,我国的增量资本产出率平均为3.9左右,与处于相似增长阶段的发达国家相比,中国现阶段的ICOR数值明显偏高。单位投资所带来的单位GDP增量下滑,资金周转大幅度放缓增加了融资需求,但现金流创造能力却大幅度下降,这势必带来投资效益的下滑和实体部门偿债能力的下降。

  从国际经验来看,除了美国和德国之外,大部分国家都没有成功,甚至是失败的,出现了“越降杠杆越高”的局面。中国到底以什么样的方式、选择什么样的路径去杠杆?去杠杆化本质是减少负债、提高资本的过程,美国的做法:一是杠杆转移。私人部门杠杆公共化,公共部门杠杆国际化,特别是通过三轮量化宽松政策以及美元国际主导货币的地位,转移了杠杆;二是资产债务腾挪,特别是利用资本市场的托宾Q效应。一般的传导机制是货币供应增加(利率下降)→企业经营成本降低→企业利润增加→股票价格上升→托宾Q值升高→投资、消费支出增加→总产出政策,这样使得实体部门保持“低杠杆+低成本+低利率”的“三低组合”,进而有效支持了实体经济部门的复苏。

*除《中国经营报》署名文章外,其他文章为作者独立观点,不代表中国经营网立场。

中国经营报

经营成就价值

订 阅
最新文章
民众心态在成熟,体育改革时机到了

里约奥运会上中国仍然名列金牌榜前三名,中国队的整体奥运成绩依然优秀,绝大部分队员也是拼尽全力、力争上游、为国争光,里约..[详情]

政治“短路”导致澳政府与中资突然“断电”

澳大利亚政府并未公布任何具体细节,说明中资进入“澳大利亚电网”与“国家安全”之间究竟有什么样的关联关系。澳大利亚反对党..[详情]