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我国股市的泡沫效应及持续性研究(2001年)
2016-12-12 14:39:41作者:李迅雷 来源:中国经营网

注:2000年由于境外筹资占了54%,导致筹资额增幅巨大,实际境内筹资总额为1499亿元。

资料来源:该表根据历年《中国统计年鉴》整理

而从股市泡沫的负面影响来看,主要表现为由于虚拟经济的繁荣导致在实业经济中的投资需求相对不足。例如,2000年以来,证券监管部门出台的政策中就包括允许“三类”企业入市,这给国有企业以及上市公司直接参与一级市场申购和二级市场交易开辟了方便之门。与股票市场的实际融资量相比,其市场申购或交易占用的资金量却十分庞大。以2000年11月份的新股发行为例,民生银行中签率产生时,共冻结资金达4014亿元,而此前宝钢股份、昆明制药、洪都航空、巢东水泥4只新股发行,共冻结申购资金近5200亿元。这说明在股市泡沫过多的情况下,企业纷纷通过新股申购来获取几乎无风险的收益。事实上,2000年新股申购的年收益率在20%左右,大大超过实业投资的平均收益率,说明股市泡沫非但不能有效地刺激内需,反而减少了实业投资规模。这一点,我们从企业存款--投资的关系中可以得到印证。到2000年11月末,企业存款同比增长18.8%,企业存款累计增加5446亿元,比去年同期多增2085亿元。企业存款大幅度增加表明企业的资金充裕,投资支付能力提高,企业固定资产自筹资金本应有较大增加,但是,结果却并不令人满意。2000年1-11月份,在国有单位固定资产投资中,企业自筹对全部投资资金来源的贡献率只有15%,企业自筹的贡献率下降到了3年以来的最低点,这说明企业的固定资产投资扩张仍然存在较明显的资金约束。而这并非因为企业缺乏资金,而是企业有钱不用在实业投资上,富余资金宁肯大量停留在活期账户上,以寻求更为快捷的金融投机机会。

其次,从我国金融市场健康发展的角度看,股市泡沫导致债券市场、商品期货市场等长期萎缩,致使我国资本市场畸形发展。在我国,国债市场、期货市场也有过繁荣阶段,但由于其过度投机的原因而受到过整治。由于我国股市的上市公司价格长期高估,导致绝大部分企业都倾向把股权融资作为直接融资的主渠道,尽管目前资本市场利率水平较低,是债权融资的较好时机,但与A股市场的股权融资相比,其风险-收益比远不如后者理想。从股票市场和商品期货(或1994~1995年间的国债期货市场)、股票市场和债券市场的关系看,都存在着很高的负相关性。如在1992年之前,上交所的债券交易量占了证券交易总量的90%以上,到了1996年之后,随着股市步入牛市,债券市场便日渐萧条。股市泡沫的长期化使得大量社会游资都集结于股市,导致股市在整个资本市场中一枝独秀,投资和融资渠道单一化。

股市泡沫对金融市场的另一个负面影响是搅乱了金融秩序。如为了追逐利差,银行资金会通过各种渠道流入股市,一旦股市发生系统性风险,就有可能危及银行,导致债务链中断,继而引发金融危机。1995年国债期货3.27事件所形成的债务问题,至今仍未了结。今年年初发生的中科系股票大幅下跌事件,有人就戏称金融危机和我们擦肩而过。

第三,对于股市本身而言,由于流通A股的泡沫,使得同一上市公司存在多种股价,如H股、B股、A股、法人股、减持的国有股,这是投机、内幕交易和市场操纵行为盛行的温床,已经明显阻碍了股市的健康、规范发展。

从表2中可以看出,流通A股的价格是最高的,如深方大的A股价格比其B股价格高出近一倍,比最近一次法人股转让价格高出5倍。同一公司价格的多重性如同我国90年代初的价格双轨制一样,其负面影响不言而喻。如跨市场套利是最寻常的方法,近期不少H股公司纷纷发行A股,由于A股的发行价可以大大高过H股的现价,最终使得每股净资产提高,原有股东权益提高,老股东坐享其成,这也是近来法人股、H股价格上扬的原因之一。

*文章为作者独立观点,不代表中国经营网立场。

李迅雷

上海新金融研究院学术委员,主要研究方向是财经、房产、股票、改革