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激辩“赤字货币化”
2020-05-22 09:34 作者:郝亚娟 张荣旺 来源:中国经营网

本报记者 郝亚娟 张荣旺 上海报道

财政和中央银行都是党和国家的“钱袋子”,历史经验表明,边界清晰、独立执行、相互补充的财政政策和货币政策有利于币值稳定和经济发展。近期,“赤字货币化”的讨论在政界、学界升温。两会召开之际,这一讨论涉及到赤字率、抗疫特别国债等财政政策将如何制定并实施,也是此次争论的重要性所在。

从争论情况来看,赞成者认为,赤字货币化有助通过为财政政策提供便利,进一步疏通货币政策传导机制应对当前复杂的国内外经济形势。反对者认为,当前货币政策仍有空间;赤字货币化违反了《中国人民银行法》;结合中国历史经验和国外经验来看,赤字货币化很可能引起通胀,不利于经济的可持续发展。

争论的起源

中国是否应该搞赤字货币化成为近段时间的热门话题,引起广泛讨论。这一争论起源于中国财政科学研究院院长刘尚希4月27日在一场会议上的发言,他提到可以用发行特别国债的方式,适度地实现赤字的货币化,把财政和货币政策结合成一种新的组合,以缓解当前财政的困难。

所谓财政赤字货币化,即在当前疫情导致经济下滑与财政收入回落的压力下,中国央行直接出钱以零利率认购财政部所发行的巨额特别国债,为积极的财政措施与经济刺激计划筹资。

中银证券全球首席经济学家管涛向记者分析,主张赤字货币化的理由之一是担心政府为给赤字融资,导致债券发行规模过大,有可能产生挤出效应,推高市场利率;之二是希望央行直接给国债发行提供低成本的融资,维持政府债务的可持续性。

不过,赤字货币化的观点提出后,在金融界、学术界引起巨大争议。由于赤字货币化违反了《中国人民银行法》的相关规定,成为部分人士反对的原因之一。北京大学国家发展研究院院长姚洋指出,赤字货币化是一个没有必要讨论的问题,明显违反了《中国人民银行法》,其第29条明文规定中国人民银行不能直接购买国债,这是历史经验和血的教训。

“一旦财政赤字货币化道路开启,未来就可能被用来为地方债买单。目前中国最重要的系统性金融风险来自地方政府债务。未来要妥善解决地方政府债务,中央政府必然会以特定形式支付成本,无论是帮助地方政府还本或救助商业银行,还是以其他方式。如果财政赤字货币化道路开启,那么最终央行印钞为地方债务买单就可能成为潜在选项。”中国社科院世经政所国际投资室主任、研究员张明表示。

中国人民大学副校长刘元春亦表示,允许赤字货币化就是允许政府行为无纪律化,这会导致政府行为的失范,严重损害政府能力和治理体系。

管涛从挤出效应和债务可持续性两个角度论证了赤字货币化不具备实施的必要性。一方面市场对政府债券均有较强吸收能力,如果财政赤字融资规模不大,发行国债的挤出效应有限;另一方面,如果财政赤字货币化、以极低的成本融资,势必对国内金融市场定价体系造成巨大冲击——一旦中国国债收益率过低,很可能影响持有到期为主的中长期境外机构持有者的预期,影响政府债务的可持续性。

赤字货币化是否可行?

“赤字货币化的理论基础是经济衰退时,货币政策失效,需要靠财政刺激,因此通过赤字货币化帮助政府融资,推动财政刺激力度。当前并没有证据表明我国货币政策已经完全失效,因此总体来看,我国当前并不太适合进行赤字货币化。即便有条件进行适度的财政赤字货币化,也应非常克制、谨慎。”西南财经大学金融学院副院长罗荣华教授向记者分析。

罗荣华表示:“这主要有两方面的考虑。一方面,我国中央政府的财政实力仍然雄厚,且CPI、PPI已经从年初的高点大幅回落,因此短期内不用担忧财政赤字货币化引发高额通胀,这是有利的方面;另一方面,如果赤字货币化率太高,会加剧资产泡沫,从而可能导致更高的系统性风险,这是不可接受的,且长远看,可能导致民众失去信心,得不偿失。”

值得注意的是,赤字货币化会对央行的独立性和财政的纪律性提出挑战,其负面影响难以预料。张明补充道,财政赤字货币化一旦开了口子,未来将是一种比预算软约束更可怕的前景。“我们好不容易通过改革才对国有企业、地方政府建立起较为有效、较为透明的约束机制,一旦财政赤字货币化开始实施,那么最终央行印钞为地方债务买单就可能成为潜在选项,未来可能导致微观主体市场化改革的严重逆转。大规模财政赤字货币化将会加大汇率贬值压力,汇率贬值压力与资本外流相互加强,可能成为系统性金融风险爆发的扳机性因素。”

此外,赤字货币化是否会引起货币超发和通货膨胀也是讨论的焦点之一。清华大学国家金融研究院研究员、央行货币政策委员会委员马骏撰文指出,从中长期来看,如果央行被迫为赤字提供大规模融资,会导致货币长期超发,就可能导致通货膨胀;在某些国家货币超发虽然没有导致严重的消费物价上涨,但是会导致资产价格(尤其是房地产)的泡沫,而房地产泡沫会严重挤出实体经济,并引发金融风险;如果赤字货币化引起货币超发,就会导致该国货币的贬值。

就近段时间赤字货币化引起的争论,刘尚希在接受媒体专访时强调,这涉及到对当前形势的判断。他强调:“4月份中央政治局会议提到的两个‘前所未有’:突如其来的新冠肺炎疫情对我国经济社会发展带来前所未有的冲击,当前经济发展面临的挑战前所未有。在4月17日这个时间节点上,中央政治局会议用两个‘前所未有’来描述和判断当前的形势,我想这是经过周密研究得出的结论。”

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