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全球债务规模与负利率范围持续扩大何解?
2020-01-18 08:47 作者:范欣 来源:中国经营网

文/范欣

日前,国际货币基金组织(IMF)发布的报告显示,截至2018年末,全球公共和私人债务总额已经达到188万亿美元,比2017年增加3万亿美元。全球平均债务占GDP的比率2018年已升至226%。其中,发达经济体的平均债务比率有所下降,而新兴市场经济体和低收入发展中国家的平均债务比率则进一步上升,且新兴市场新增加的债务主要源于公共债务,全球债务的脆弱性正显著增加。

也正是由于全球各国债务总体规模的持续扩大,导致全球各国每年在还本付息上需支出的额度快速增加,全球债务增速有超过GDP增速的趋势,这也就直接导致了一个结果,那就是市场利率必须大幅下降,否则负债率高的国家债务违约率就会快速上升。

事实也的确如此,传统经济学中利率降到0即发生了所谓的流动性陷阱,但各国央行早已将此发扬光大,利率不仅可降到0,还可降低到负数。从2016年日本央行首次实施负利率以来,全球有越来越多的国家加入了负利率的阵营,根据彭博社2019年6月公布的数据显示,全球利率低于0的债券总额已经超过1.3万亿美元,多个国家5年期和更短期的国债收益率已降低到0以下,一些国家长短期国债收益率出现了“倒挂”,全球主要经济体中利率正常化的国家只剩中国和美国。但美国利率正常化之路也不那么顺畅,2015年末开启的加息周期仅维持了3年便在2019年又重启了降息操作,远低于此前加息周期所持续的时间。

当前的全球债务规模和负利率国家范围不断扩大的现象是传统经济学所不能解释的。这种情况在历史上也曾发生,在上世纪30年代,当时流行一时的古典经济学以市场的自动调节为依据,认为市场是万能的,价格机制可以使市场恢复正常运转,投资和储蓄之间短期的不平衡是可以通过市场机制修复让利率回归正常水平,经济是具备自动修复能力的。但古典经济学却低估了资本的逐利性和人性的贪婪,也恰恰是因此导致了资本快速扩张其生产能力,拉大了贫富差距,使社会底层购买力不足,市场无法消化这部分过剩的生产能力,导致了经济危机的出现,古典经济学对此毫无办法。

随后出现的凯恩斯主义提出在市场有效需求不足时政府通过扩大投资、购买服务等途径及时介入干预,补充因社会底层购买力不足导致的总需求萎缩,实现为整体经济托底的作用。凯恩斯主义的出现让很多发达国家一下找到了应对经济危机的灵丹妙药,每到宏观经济出现困难之时政府有形之手就及时出手干预。但凯恩斯主义忽视的一个重要问题是政府也是“人”,也同样会犯错误。短期内政府虽可通过扩大政府投资起到拉动经济的作用,但付出的代价却是政府负债率的上升和基建投资的边际效用递减。这点从日本上世纪80年代至今的发展历程就可以清楚地看出,日本政府的负债率近年来持续上升,但日本经济却长期踟蹰不前。归根到底,急救药不能当长效药长期服用,政府有形之手仅适合在经济出现危机之时短期使用,真正促进经济增长的是全社会劳动力、技术进步和资本如何更有效率的有机组合、使全要素生产率得以有效提升。

近年来,伴随着全球金融业的超高速发展,传统经济学中货币中性的理论也备受质疑,货币供给与经济实际产出水平开始逐渐正相关,经济增长对货币供给的依赖性逐渐增加,这既催生了全球资产价格的泡沫化趋势,又间接导致了各国金融机构的大而不能倒,以债务膨胀拉动经济增长的趋势已十分明显。各国因债务过度膨胀的副作用也在快速显现,负利率仅是短期应急之举,长期负利率会让居民与企业减少储蓄、增加资产配置,增加资产价格的波动率,对经济健康发展的伤害无疑是巨大的。很多新兴国家通过政府举债所投项目短期难以盈利,发达国家则因资产价格持续高位导致贫富差距进一步拉大。根据Piketty and Saez的专业测算,全球主要经济体中,财富前1%的居民拥有的财富占社会总财富比重都在20%以上,俄罗斯高达43%,美国高达39%。贫富差距的进一步拉大不仅抑制了总有效需求的增加,更抑制了很多国家生育率的提升,使老龄化问题逐步暴露,发达经济体未来都面临劳动力不足的问题。

因而,如何有效控制各国债务规模的进一步提升,尽快使利率重回正常区间是近年来经济学界面临的共同问题。但遗憾的是,在这点上,相关经济理论和实践近年来并未有什么建树。关于去杠杆的理论目前全球决策机构使用的都是桥水基金达里奥的经典去杠杆四步走法,即债务减计(违约与重组)、紧缩政策减少支出、财富再分配和债务货币化,根据不同国家的不同债务周期灵活选择上述四种方式的组合实现去杠杆。如果翻译成通俗一点的语言就是实现和谐去杠杆要重组或退出一部分高负债群体、过一段紧日子、多收一点财产税补贴低收入者和放水稀释一部分债务,最终做到经济增速大于债务增速实现去杠杆。但在实际操作中类似紧缩减少支出、财富再分配政策真正执行却很难,政府很难真正减少自己的支出和向富人征税,最终去杠杆难免变成了放水冲泡沫,总体债务规模基本没有下降,只是在不同群体中进行转移而已。具有代表性的是美国2008年至今的去杠杆,在总体杠杆率未明显下降的背景下,居民杠杆率下降,但政府和企业杠杆率却明显提升。

综上,当前全球债务总规模已创历史峰值,总杠杆率也接近历史峰值,受此影响,各发达国家不得不采取负利率政策,但未来全球各国如继续持续债务扩大和负利率的扭曲操作最终会导致债务链条越来越脆弱。解决这一问题不仅需要各国最高决策机构改变目前仅通过货币政策刺激经济的方式,更需要加大财政政策调节贫富差距的力度,还需要经济学界诞生出适应目前经济环境的合适的理论指引。

作者为财经评论员


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