顺丰控股百倍估值背后的秘密:销售净利率不及通达系
2017-03-03 10:45:40 来源:​每日经济新闻 评论:

鼎泰新材变为顺丰控股(002352,SZ),同样一个代码,装入了不同的资产,它就有了不同的市场表现。

经历了2月21日以来的连续暴涨之后,截至3月1日盘中,顺丰控股总市值达到3064.12亿元。虽然此后其股价有所回调,但截至3月2日收盘,顺丰控股总市值仍达2841亿元,远远超过申通、圆通、韵达这三家A股“同门”。

顺丰到底值不值2841亿市值?相比其他快递公司,它又有何优势能一骑绝尘?《每日经济新闻》记者深入研究财务报表,以期揭示其后的奥妙。

●按扣非净利口径 顺丰估值已逾100倍

按照3月2日市值和2016年业绩预告的净利润估算,目前A股“快递四小龙”中,顺丰2016年静态市盈率达到67.75倍,估值高居榜首;圆通为59.03倍,仅次于顺丰;申通和韵达2016年市盈率则分别为32.42倍、41.04倍。

如果按照扣除非经常性损益后的净利润来计算,顺丰的估值更高——2016年顺丰控股扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润约为26.43亿元。如此计算,顺丰控股2016年市盈率已经高达107.43倍。

快递公司员工众多,是典型的劳动密集型行业——截至2016年6月30日,顺丰自有员工就有112065人。对一家劳动密集型企业来说,67.75倍市盈率究竟高不高?

整体来看,快递行业近年来毛利率呈现下降趋势。这一点,顺丰控股在公告中已经阐述得非常明确:“近年来,快递行业毛利率呈下滑趋势,主要原因在于收 入端全行业快递平均单价逐年下滑而成本端人工成本有所增加。行业快递平均单价从2007年的28.50元/件快速下滑至2015年的13.40元/件,下 滑幅度达52.98%。”

但是,顺丰控股的毛利率自2014年见底之后,就呈上升趋势,与其他快递企业形成了鲜明对比。

公告显示,2013年顺丰控股毛利率最高,达到25.00%,2014年大幅下滑至17.25%;到了2015年回升至19.78%。2016年 1~6月上升至23.36%。公司是这样解释毛利率波动的原因:2014年,为拓展快递业务电商类客户市场份额,加大了对电商类相关产品的营销和推广力 度;由于该类产品单价较其他产品略低,影响了当年的整体毛利率水平。另外,公司当年投入了较多的人力、干线、车辆等资源并积极部署营业网点、中转场及交通 枢纽等基础设施,导致职工薪酬、外包、运输、房租、折旧等成本均出现一定程度增长。

2015年度公司净利润上升的原因是适度调整产品结构和营销策略,推出“顺丰次晨”等高时效类新产品,还加大了其他高毛利产品和增值业务的推广力度,毛利率水平因此得到提升;此外,推行业务流程外包模式,并对现有的运力资源进行优化配置,有效降低了人员、运输等成本。

2016年1~6月,毛利率上升的重要原因,一是加大对高毛利产品推广;另一方面得益于业务量上升带来的规模效益(如自有货航装载率的提升)以及顺丰控股对成本优化工作的持续推进(如灵活配置运输方式和线路),有效降低了运输成本。

由此可见,顺丰控股能在行业整体毛利率下滑的背景下,维持毛利率稳中有升,靠的是两点:第一,加大了高时效性等高毛利业务的推广;二是各种成本节省,主要包括人力和运输成本。而推行外包,亦是节省成本的关键。

顺丰的毛利率在行业中处于怎样的水平呢?在四家A股快递公司中,按照各家可取得的最新财务数据,韵达毛利率最高,达到32.45%;顺丰排名第二, 为23.36%;申通为21.15%;圆通为14.64%。2013年~2015年,申通和圆通的毛利率均呈现逐年下滑态势;韵达是逐年上升。到了 2016年最新财务数据,快递四小龙均出现毛利率上升。

毛利率变动对快递公司的业绩影响巨大。按照评估师的测算,顺丰控股毛利率每波动1%,将给其权益价值带来2.45%的变动,权益价值波动远大于毛利率本身变动。而同样的测算,营业收入每波动1%,权益价值只会同向变动约0.89%。

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