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严密防范系统性金融风险
2016-12-28 16:21:46作者:黄益平 来源:北京大学国家发展研究院

题记

中央经济工作会议刚刚闭幕,中国经济在新的一年将面临一些什么样的机会与风险?政府可能需要做一些什么样的抉择?第78次【朗润·格政】论坛邀请了北大国发院姚洋、赵波、黄益平、卢锋四位教授来分享他们的见解。本文是黄益平教授发言的整理。


中央经济工作会议的决议中有几条与防范金融风险问题相关。一是对宏观经济政策的定位,即稳健的货币政策和积极的财政政策。二是对汇率政策的描述,在“保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定”之外,今年加了一条要“增强汇率的弹性”。最后是把防控金融风险放到更加重要的位置,下决心处置一批风险点,着力防控资产泡沫,提高和改进监管能力,确保不发生系统性金融风险。虽然过去的文件里也经常讨论金融风险,但现在提升到了防范系统性金融风险的高度,值得我们密切关注。

“风险性三角”加剧系统性金融风险

为什么系统性金融风险现在变成了一个大问题?简单看,有三个因素在起作用:第一,增长持续减速;第二,产业结构面临升级换代;第三,前期的刺激政策。这些因素导致的直接结果,是在我们的宏观经济里形成了一个“风险性三角”,这个概念是国际清算银行今年的年度报告里提出来的。所谓的“风险性三角”,一是生产率下降,二是杠杆率上升,三是宏观经济政策空间收缩。这三个问题交织在一起,使经济决策日益困难。现在世界上大多数国家都面对“风险性三角”这样一个难题,但这个问题在中国尤其突出。

第一点,我国近年生产率下降,很明显。我比较关注的是边际资本产出率,2007年是3.5,去年是5.9。这个数字上升,说明两个问题:一是资本的效率在下降,二是想再像过去用投资刺激增长,难度越来越大。当然也有很多学者指出,这个数字的上升和总要素生产率的下降,背后可能存在一些周期性因素,不无道理。但在短期内,如果这条线不下来或者不能稳定,那么未来维持增长就会越来越难。


第二点,杠杆率上升,这似乎也不需要做太多的论证。多数投资者认为这是中国最大的风险因素。如果做一个横向比较,不论是从整个经济来看,还是从企业部门来看,中国的杠杆率在世界上属于相当高的水平。

第三点,政策空间收缩。四万亿刺激政策之后,货币政策再大幅度扩张的空间已经很小了。财政政策还有一些空间,但财政也并不是完全没有问题。尽管中央政府的资产负债表还很健康,但是实际上背了很多隐性的包袱:地方政府平台负债很多,现在各地又竞相设立投资基金,背后都是以政府信用做担保的;更不要说还有很多国有企业的负债,也跟政府的隐性担保有关。所以,财政政策扩张的空间其实也很有限了。

这些因素纠缠在一起,使宏观经济决策变得越来越难,而系统性的金融风险则变得越来越大。尽管到目前为止中国似乎是唯一一个没有经历过重大系统性金融危机的大型新兴市场经济国家,但是这个记录还能保持多久?

经济增长的核心挑战是新旧产业更替

中国经济究竟什么时候才能触底回升?现在的共识是短期内经济活动已经稳住了,官方数据、草根调查、独立研究都支持这个结论。美国一家研究机构用航拍数据推测出来中国增长因素和通胀因素,表明今年暑假以后经济活动已经开始回升。

但是明年会怎么样,现在还看不清楚。首先,今年经济稳住的一个重要原因是房地产起来了,除了投资,把很多传统产业比如家具、家电、汽车和装修等都带起来了。但问题是国庆前后各地政府出台了很多房地产整治政策,房地产销售已经变成了负增长,明年房地产对经济增长的支持作用一定会减弱。

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